拯救爛尾樓之不同融資方式
第一部分：綠地股東輸血。第二部分：“舊改之王”賣了優質資產。第三部分：代建商找到一片藍海。第四部分：鄭州百億元紓困基金首個項目落地。第五部分：重整及共益債投資。回顧：房企的融資方式。
本期總結了，近一段時間內拯救樓市所用到的融資方法：股東融資、出售優質資產、代建、紓困基金、重整和共益債等等。
同時，還回顧了房企的很多種融資方式（以前公眾號里介紹過很多，現在大多不能用了）。
拯救爛尾樓、軟著陸房地產。。。市場在尋找更好的解決辦法。
兩大國資股東出手分別借款15億
截至2022年5月18日的股東名單顯示，上海地產（集團）有限公司是公司第二大股東，持股數32.99億股，持股比例25.82%。上海地產系經上海市人民政府批準成立的國有獨資企業集團公司，自成立以來致力于打造成為上海最重要的城市更新平臺。
中信接手了佳兆業四個項目，深圳佳兆業科技中心、南山東角頭、金沙灣國際樂園，以及紅樹灣項目，總貨值超500億。尤其是南山東角頭，被公認是佳兆業旗下質量最好、貨值最高的項目，單個權益貨值就達298.35億。
如此大體量的資產重組案例，確為當下出險房企的債務僵局提供了思路。
但這些，都是相對優質、有變現價值的資產，中信的動力也源于此。此前AMC機構長城資產的介入，也是類似思路。
中信緊急保債權
工商資料顯示，6月，佳兆業旗下金沙灣國際樂園項目、南山東角頭項目對應的公司主體均發生了股權轉讓，接手者均是城開信銀（全稱“深圳市城開信銀投資有限公司”）。
城開信銀由西部信托有限公司100%持有，于今年6月17日才成立；法人、董事長為劉星，總經理是胡峰，均來自中信系；董事成員還包括佳兆業方的劉立好、李海鳴。
此外，航運紅樹灣和南山東角頭同屬深圳航運集團，鴻利金融持有深圳航運集團70%股權。
這四個項目中，僅有佳兆業科技中心屬于資產出售，一攬子買賣。其余三個項目，并非簡單的項目轉讓。
“這樣的股權設計可簡單理解為‘債轉股’，但不同于傳統的‘債轉股’，該模式更多適用于嚴重經營困難的債務重組項目，這里面具有債權人‘自救’的屬性。”上海光大律師事務所高級合伙人徐軍對無冕財經表示，該種模式看似簡單，但背后會有復雜的協議安排來確保債權人目的實現。
他分析稱，該種模式下，債權人中信通過收購債務人佳兆業的股權取得股東地位，而后以股東、董事、高管身份參與項目經營，并通過妥善管控、運營項目，實現資產項目的順利建設、交付和租售運營，最終達到債權回收目的。
顯然，對于流動性枯竭的佳兆業而言，有這樣的“活水”進入項目，且采用中信背書，對于盤活項目、創造增量資金還債無疑是有利的。
對債權方中信而言，這更是以項目為單位進行風險隔離，防止受集團層面債務拖累，保證自身舊債的兌付以及項目收益的回收。
都盯著好資產
保債權是一方面，對應資產的優質，則是中信的另一層動力。
特別是南山東角頭這一舊改項目，寸土寸金，被業內稱為“深圳灣乃至蛇口片區最后一塊凈地”。
“東角頭項目，位置極好，地價增值了幾十倍。佳兆業科技中心在佳兆業總部旁邊，位于福田中心區，也是好資產。”上述知情人士表示。
中信接手的南山東角頭、金沙灣國際樂園、佳兆業科技中心三個項目，均是佳兆業資產處置清單上核心項目，合計權益貨值達486.1億元，融資余額超80億元。
紅樹灣項目則已在7月23日開盤，當天銷售約15億元，去化率達50%。
據財新消息，長城資產在部分佳兆業臨深項目的存量債務大概有20億至30億元，比如，其曾為佳兆業位于深圳龍崗的南門墩舊改項目提供過融資。
這僅僅是個開始，“代建一哥”綠城管理還計劃參與中國奧園更多項目的復工復產和城市更新領域的發展。對于奧園來說，此舉無疑是引入戰投之外的重要補充，使得項目的交付、銷售頓時有了保障。
在地產圈，奧園尋找代建方合作，并非孤例，恒大、鑫苑集團、三盛宏業、仁澤地產、山西田森地產等房企，也有類似的舉措。因為品牌受損，團隊不穩定，項目賣（運轉）不動，它們只能嘗試找代建方合作。
對于代建方來說，開展代建業務能夠旱澇保收，以輕資產疾行；而身處困境的出險房企，則能借此讓更多的項目復工，回流銷售款項，逐漸盤活拮據的局面。
“投靠”代建
奧園云和公館對應的項目公司，為廣州鴻珺房地產有限公司（簡稱“廣州鴻珺”），它由廣州首實房地產100%持股，最終隸屬于奧園集團。該項目地塊是奧園于2020年5月以22億元的總價、20.87%的溢價率競得。
根據此次協議，綠城管理為項目提供品牌輸出、規劃設計、成本、工程、營銷、客服等全過程開發管理服務。目前，在廣州鴻珺的股權架構里，并未見綠城管理的身影，它或許沒有攜帶資金入場，進行的只是純代建、代管服務。
在此之前，云和公館因預售監管賬戶資金問題，被凍結已有數月，甚至在年前曾一度停工了兩三個月，政府一直督促其加快復工。奧園此次引入綠城管理，可謂是解了燃眉之急。而樓盤后續“貼牌”綠城，將會更受購房者的青睞。
在此3個月前，恒大地產悄然退出了江陰盛澤置業的股東列表，改由中糧信托100%持股。股權變更之后，自去年9月開始，便陷入停售停工狀態的江陰恒大華府，也終于恢復正常施工了。
金融機構接手恒大項目的例子，并不在少數，但中糧信托此次接盤有所不同，它首次將“金融機構接管+代建（委托開發管理）+代管（委托運營管理）”的模式，付諸于非標遇困項目之中。
其中參與代建的主角，仍是綠城管理。早在去年年底，綠城管理便宣布與中糧信托，就江陰城南項目簽署合作協議，它將為該項目提供資方代建服務。即中糧信托提供部分或全部資金支持，綠城管理從中賺取代建服務費。
盡管得益于信托公司的牽橋搭線，但恒大也算是間接為項目找到了出路，緩解了其部分保交樓的壓力。
據悉，綠城管理還接管了與中國民生銀行合作的富陽項目，與北谷金融合作的義烏項目、溫州項目也將陸續啟動。這意味著，以后將有更多爛尾項目，通過代建的方式脫困。
顯然，“代建第一股”綠城管理，認識到了輕資產模式表現出的逆周期特質，繼續加碼市場也就不足為奇了。近來入局奧園項目，也是其業務擴張的延續。
在商業領域，走上品牌輸出之路的，還有萬達。五年前遭遇股債雙殺，并果斷“割肉”出售文旅、酒店項目的王健林，現也已如愿走上輕資產道路。在這種模式下，萬達并不想花錢拿地，只想專注于運營管理商業項目。
近日有消息稱，萬達接手了合肥市區一個頗有名的爛尾樓項目——萬泓中心，項目有500多套公寓和商鋪未交付，曾遭多次維權。
據悉，萬泓公司在2021年2月向法院提請破產清算后，法院指定了一家破產管理人進場全面接手，開始向外界招標服務商。直至7月5日，才選定了萬達作為項目后續的投資運營機構。
不止于此，2月，一家因為新冠疫情影響的山西房企，也將旗下商業項目托管予萬達商業集團；3月底，萬達集團與鑫苑集團舉行戰略合作簽約儀式；緊接著4月1日，胡葆森與王健林握手，建業把商業項目運營權交給了萬達。
不出意外的話，后續還會有更多的出險商業項目，來找萬達做代建運營。
一拍即合
調控之下，以往揮舞著杠桿狂奔的房企，已經不堪重負。王健林的成功轉型擺在面前，令其他地產老板羨慕不已，紛紛從“輕”，而代建正是輕資產的主要出路之一。
問題項目在尋找代建方，大多數房企本身也在布局代建領域，需求與供應一拍即合，很難不掀起熱潮。
據樂居財經統計，目前發展代建業務的品牌房企已超過40家，既有大型房企萬科、中海、保利、華潤、金地、世茂，也有中小型房企當代置業、朗詩、雅居樂、天房集團等。已經上市的有綠城管理、中原建業，以及剛剛更名的朗詩綠色管理。
綠城管理CEO李軍，曾在業績會上躊躇滿志地說，在行業大佬爭論“青銅時代”還是“黑鐵時代”的時候，他感受到的是代建的“黃金時代”來了。
今年5月底，陽光城廣西區域也與麗誠東集團，就南寧良慶區大沙田板塊濱江項目簽訂代建合作協議。據樂居財經獲悉，3月31日，陽光城廣西區域成立代建部，入局代建新賽道。可見，出險房企自身也想通過為別人代建，獲得營收。
但，另一方面，如果委托方資金出問題，代建方也會受到牽連。在地產圈，因為業主方資金鏈斷裂、工程爛尾，代建方不僅拿不到代建費，最后還被迫接盤項目的全部股權，這樣的案例并不少見。
尤其，隨著去年下半年以來出險房企增多，代建的風險也隨之增加，因而在選擇合作項目時也更加謹慎。胡葆森也曾表示：“因為中小地產商生存環境越來越差，會不會殃及到代建項目，這是我們選擇項目時候一個很重要的條件。”
2022年8月9日，該基金的首個紓困項目落地。
據悉，由鄭州市國家中心城市產業發展基金股份有限公司作為母基金出資設立的鄭州市房地產紓困基金（以下簡稱：紓困基金）牽頭、鄭州地產集團有限公司（以下簡稱：鄭州地產）參與，與河南建業投資控股有限公司就鄭州北龍湖金融島寫字樓項目達成合作。
針對此事，建業方面回應稱，紓困基金通過市場化、法制化的方式，按照國資監管的要求，與建業集團進行了本次合作。后期擬通過建設和運營，在龍湖金融島片區打造高端金融產業集聚區，助力鄭州市引入智慧產業，推動產業升級。
為何首個落地項目選擇北龍湖金融島寫字樓項目？IPG中國首席經濟學家柏文喜向時代周報記者表示，首先，百億紓困基金實際上規模有限，只能選擇少數有代表性且資產大于負債、代售待租貨值較大的項目入手，同時，該項目在鄭州市國家級鄭東新區發展規劃中的地位十分重要，選擇這個項目作為紓困基金首個落地項目也符合政府主導的基金本來的政府屬性思維方式。
“紓困項目的選擇上更可能會優先選擇本身資質較高并且價值更大的項目。”諸葛找房數據研究中心高級分析師陳霄向時代周報記者表示。
通過項目直接給建業注資
此次達成合作的項目，位于鄭州市鄭東新區北部的北龍湖金融島。公開資料顯示，龍湖金融島被稱為“河南陸家嘴”的，定位于未來鄭東新區國際化區域金融中心建設的主承載區。
據新京報報道，為確保鄭州金融島的成功開發建設，2017年，鄭東新區管委會委托政府全資子公司河南東龍控股集團有限公司（以下簡稱：東龍控股）面向全國實力房企進行招標，確定合作單位分別為本土房企“老大哥”建業地產和彼時擅長商業開發的重慶協信遠創事業有限公司（以下簡稱：協信遠創），最終三方成立鄭州金融島建設發展集團有限公司（以下簡稱：鄭州金融島公司）負責鄭州金融島的開發和建設。
天眼查顯示，鄭州金融島公司分別由協信遠創持股40%，東龍控股持股40%，建業地產旗下河南厚建龍湖股權投資基金中心（有限合伙）持股20%。
其中，東龍控股成立于2010年5月。天眼查股權穿透圖顯示，鄭州市鄭東新區城市開發建設管理公司、鄭州地產、鄭州市建設投資集團有限公司、河南水利投資集團有限公司分別持有其78%、8.5%、8.5%、5%的股權。
該消息發出后，曾有市場聲音對紓困基金為何選擇寫字樓進行幫扶而不是爛尾樓提出質疑。對此，鄭州某房企知情人士向時代周報記者透露，首先，鄭州金融島有鄭州地產參股，而紓困基金也是由鄭州地產和河南資產聯合設立，“自己參股的項目，在審計、盡調等方面流程較為便捷。”
“其次，紓困基金落地的項目壓根就不是寫字樓，并不會給寫字樓帶來任何的流動資金，而是通過寫字樓項目直接注資給建業。”上述知情人士談到，可以簡單的解釋為用一小部分錢去撬動建業的更多項目，拿著這筆流動資金，建業其他困難項目該付款的去付款，該建設的去建設。
58安居客房產研究院分院院長張波也認為，紓困基金本身的規模有限，無法全面解決所有存在問題的項目，而是通過解決一個帶動一批的方式，更好恢復行業信心。同時，前期選擇資大于債的項目亦是為了控制相應的風險，保障基金先期動作的有效落實。隨著風險逐步化解、項目復工情況不斷好轉，社會面的參與度未來將會逐步得到提升。
而對于紓困基金對于建業注資的額度等問題，記者聯系到建業地產，其相關負責人表示，目前未有相關信息。
為何選擇建業？
2022年7月26日，一份名為《關于我市頭部房企自愿退出項目情況的匯報》的文件顯示，鄭州市房管局召開會議，匯報“頭部房企自愿退出項目情況”，針對一些重點企業的項目，給予棚改統貸統還等退出方式。
而建業地產便在上述提到的重點企業名單中，同時此次紓困基金首個落地項目落到建業，在不少業內人士看來，主要在于建業本身的資產價值較高，且自救態度頗為積極。
“從本次紓困基金主要參與者來看，由紓困基金牽頭，也就是政府引導為主，同時選擇以河南本土龍頭房企建業地產為首發，也是想要起到引領示范作用。”陳霄說。
作為河南地產一哥，建業在經歷河南多輪疫情、鄭州暴雨的襲擊下，2020年業績增幅幾近停滯，2021年，其營收、利潤等各項指標開始走下坡路。
為了自救，2022年2月份，建業集團董事長胡葆森提出，未來建業要“做少、做小、做好”，即精簡原有賽道，不再開辟新賽道、不再追求規模過快增長。
首先，精簡組織架構，2022年年初，建業集團把五級管理架構壓縮成三級；其次，盤活不動產。今年4月，建業地產宣布與萬達集團簽署戰略合作協議，就旗下商業項目運營權合作達成一致；5月下旬，河南省國資企業旗下公司——河南老家文旅接手建業集團旗下電影小鎮，以及“只有河南·戲劇幻城”兩大文旅項目部分股權。
此外，建業地產又引入國資。7月21日，建業地產發布公告稱，公司控股股東恩輝投資有限公司（以下簡稱：恩輝投資）已與河南鐵建投集團（以下簡稱：河南鐵建投）下屬房地產開發平臺河南同晟置業有限公司（以下簡稱：同晟置業）簽訂股份轉讓協議，按0.7325港元每股的價格，向后者出售8.85億股股份，占公司已發行股份的29.01%，合計約6.48億港元。
上述的種種舉措，都是為了應對8月份建業地產面臨的一筆5億美元到期債務。8月8日，建業地產發布公告稱，已向8月票據付款代理人電匯全部金額，用于償付未償還本金及利息。2022年到期的5億美元6.875%優先票據已全數償還。至此，建業地產已完成今年所有到期美元債券的償還工作。
建業地產稱，該筆還債資金來源于建業地產不動產盤活、大股東股權出讓后所獲資金的股東借款以及境內融資，對公司的經營性現金流不構成重大影響。
針對于還債之后的計劃，建業地產相關負責人表示，未來公司將繼續執行既定的戰略目標和發展方向，以保交樓、穩民生為重點，提振消費市場信心，通過制定多項措施，積極推進項目工程建設及施工進度，實現高標準、高品質、按時交付，捍衛自身產品自信。同時，促銷售、促回款，力爭實現持續穩定健康發展。
截至6月30日，建業集團1-6月共完成交付20132套，交付面積313.3萬平方米，其中5449套實現交房同時辦理發放不動產登記證，4805套實現提前交付。
一、重整的主要流程
就企業破產涉及到的主要內容和流程主要包括：向法院申請破產清算或直接申請重整、和解，法院受理并裁定（程序啟動）——管理人接受法院指定并接管債務人——債務人財產調查與管理以及債權申報、審查與確認等——債權人會議（第一次由法院召集，后續在有必要時根據提議召開）——重整計劃的執行、和解協議的執行等（如有）——宣告破產或重整計劃、和解協議執行完畢。
此外，需注意的是，債權人和債務人可在法院受理破產之前直接申請重整；或者在法院受理破產清算申請后、宣告破產前，對于具備重整價值及重整可行性的項目，利害關系人（債務人或單獨或合計持有債務人10%以上股權的股東）可以申請重整。另外，出于維穩及社會影響的考量，目前企業破產或重整一般需征求地方政府、黨委的相關意見。
二、重整的前提條件——重整價值及重整可能性
1、重整價值及投資項目選擇
重整價值系指債務人繼續經營價值大于清算價值，需綜合考察債務人的行業地位和行業前景、經營情況、資質價值、品牌價值、社會公共價值等。對于房地產項目而言，其重整價值主要是判斷資產是否具有續建價值、投資價值。
對于重整項目的投資，在判斷其重整價值時，我們一方面通過鎖定項目的還款來源，測算項目產生的階段性現金流是否能對借款本息形成超額覆蓋并提供較高的安全墊；另外，在選擇具體項目時，我們會優先選擇已進入破產程序且破產管理人已基本鎖定破產企業對外負債總額（含或有負債）的項目。同時，盡量選擇前期追加投入資金相對較小、可通過項目自身銷售回款滾動開發建設的方式來實現整體盤活的項目，即充分判斷前期追加投入的資金量/項目重組成功后可變現價值，該比例越小，項目投資安全系數越高。
2、重整可行性及投資項目選擇
重整可行性系指債務人的現有資源和條件能夠保證重整計劃的執行，并綜合考慮債務人的重整意愿及配合程度、主要債權人支持重整的情況、重整方案及重整投資人情況、重整與清算模式下清償率情況以及法律與政策障礙情況等。
此外，就當前地產項目而言，在重整可行性方面，當地政府的支持更是必不可少的條件。畢竟為了加快項目的推進進度，考慮到社會問題和維穩問題的解決，項目后續建設可能會涉及的土地延期手續、消防規劃重新審核、施工許可證變更或重新辦理、預售許可證辦理等一系列手續，稅收優惠政策的爭取與協調都離不開當地政府的關注和支持。因此，我們在選擇項目時也需提前了解項目目前是哪個級別的領導負責處理，是否能借助“府院聯動”的方式促成各方利益最大化、實現共贏。
三、重整投資人的招募與遴選
重整投資人的招募一般在（1）第一次債權人會議召開之日起一個月內；或（2）自裁定對破產清算的債務人進行重整之日起一個月內，債務人不能就債務清償及后續經營提出可行性方案的。招募文件的制作也需要以基本厘清的債務人的資產和負債作為參考。但是，由于基本上很難在第一次債權人會議前就把債務人的資產、負債等情況完全理清，此外，《企業破產法》第79條又明確了重整程序的法定期間（即6+3），因此，在實務中一般在初步完成資產負債的調查后，一邊招募重整投資人一邊繼續完善債務人資產及負債情況較為常見。
以深圳為例，在存在多家意向重整投資人時，則需要根據《深圳市中級人民法院審查企業重整案件的工作指引（試行）》的要求對重整投資人進行遴選與表決。當然，經合議庭同意，債權人會議也可以另行通過符合案件特定的選定規則，這也有助于前期即跟進項目的投資機構設定條件。
四、重整計劃草案制定、表決、批準、執行及監督
1、重整計劃草案的制定
重整計劃草案作為重整程序的核心，經債權人會議表決通過，并經法院批準重整計劃后，形成對債權人、債務人及出資人等均具有法律效力的強制性文件。重整計劃草案的內容除了法定內容債務人經營方案、債權分類、債權調整方案、債權受償方案、重整計劃執行期限及監督期限等外（即《破產法》第81條要求的內容），通常還包括債務人破產原因、資產及負債情況、償債能力分析以及清算與重整狀態下普通債權清償率比較、出資人權益調整內容等。
其中，債權一般分為有財產擔保的債權組（如金融機構設有抵質押的債權、在建工程價款優先權、需繼續履行購房合同的消費性購房者以及應返還消費性購房者的購房款本金部分等）、職工債權組、稅款債權組（包括稅務機關及海關）、普通債權組（含小額債權組）。
值得注意的是，在債權優先性排序中，根據《全國法院破產審判工作會議紀要》（法﹝2018﹞53號）的規定，對于法律沒有明確規定清償順序的債權，人民法院可以按照人身損害賠償債權優先于財產性債權、私法債權優先于公法債權、補償性債權優先于處罰性債權的原則合理確定清償順序。從法律等規定上，各類債權在破產程序中的清償順位為：預售后小業主的權利＞建設工程款債權＞有特定財產擔保的債權＞破產費用＞共益債務＞職工債權＞稅款債權＞普通債權。但是在房地產的破產案件實踐中，考慮到項目的竣工驗收以及設計、監理、供應商等配合等因素，諸如政府規費、配套費等普通債權以及設計、監理以及供應商等債權通常亦會優先于共益債務償還；由于完稅后才能進行資產過戶，所以，稅收債權一般也需提前償還；再如，涉及到生存保障以及維穩等因素，職工債權以及與民生相關的一些小額債權亦會全額、優先償付。
需注意的是，對于涉及到不良資產的項目，當下不少開發商試圖介入其代建的相關業務，同時要求其只負責代建，而不愿意出資。對于此類項目，出于風控要求，我們通常會要求與代建方針對共益債權投資部分與股權調整部分分別設立不同的主體（共益債投資主體以及重整投資主體）對項目公司進行投資，主要的盤活資金由共益債權投資部分支付，用于收購前期的抵押債權、支付欠付的工程款等；由于項目公司已資不抵債，股權價值為0，股權調整時通常由新設重整投資主體以較低的價格投入，并100%持股項目公司，并進行風控措施安排（即進行出資人權益調整）。其中，代建方作為劣后級，出資比例在20%左右。
2、重整計劃草案的表決及重整計劃法院審查批準
法院在收到重整計劃草案之日起30日內召開債權人會議，并由各債權組對重整計劃草案進行分組表決。每組出席人數過半且債權額占該組債權總額三分之二以上，該組表決通過。各組均通過重整計劃草案時，重整計劃即為通過。當然，部分表決組未能通過重整計劃草案的，在協商后不損害其他表決組利益的情況下，可再表決一次。特殊情況下，法院可強制批準重整計劃草案。重整計劃通過之日起10日內，債務人或管理人應當向法院提出批準重整計劃的申請，經法院裁定批準，重整程序終止。
3、重整計劃的執行及監督
在引入新的重整投資人的情況下，重整計劃的執行實際由重整投資人或原股東以債務人的名義執行，并對債權人進行清償。法院并不負有執行義務，但對于出資人股權調整事項涉及權屬非交易過戶、需要解除網簽備案（如一些讓與擔保中非真實購房）等個別事項，可申請法院協助執行。此外，對于房地產重整案件以及地方影響較大的案件，也離不開地方政府部門的支持、配合與協調。
管理人作為重整計劃的監督主體，由法院指導管理人的工作。對于房地產重整項目，由于存在項目續建問題，對于重整投資人的續建資金的投入、項目續建、建成后銷售均是監管的重點。因此，重整投資人一般也會要求在施工方面重新聘請自己認可的施工團隊，委派財務負責人進行資金的監管（包括重建資金的監管以及房產銷售后銷售資金的監管等），聘請投后管理團隊進行投后管理，對房產銷售進行監督等等。
回顧：房企的融資方式
房地產開發貸款是指金融機構發放的房屋建設貸款，包括在土地開發階段發放的、計劃在房屋建設階段繼續使用的貸款，根據開發內容的不同，可以分為住房開發貸款、商品房開發貸款等，與其他融資方式相比，具有成本相對較低、審批條件更加嚴格的特點，多會采取土地抵押、在建工程抵押、股東擔保的增信方式。
房地產開發貸款需要滿足以下條件：
“四三二”要求，“四”即四證齊全，項目具備《國有土地使用證》、《建筑用地規劃許可證》、《建設工程規劃許可證》和《建設工程開工許可證》，“三”是自有資金應不低于開發項目總投資的30%，后續根據國務院《關于調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》，房地產開發項目中保障性住房和普通商品住房項目資本金維持20%不變，其他項目由30%調整為25%，“二”即具有二級房地產開發資質；
商業銀行發布的房地產貸款，只能用于本地區的房地產項目，嚴禁跨地區使用；
商業銀行在房地產開發貸款對象的選擇上通常使用名單制管理，通常會對房企的銷售規模，股東背景等有所要求。
商業銀行并購貸是指商業銀行向并購方或其子公司發放的，用于支付并購交易價款和費用的貸款，即可以用于投資股權。
2015年銀監會發布的《商業銀行并購貸款風險管理指引》對并購貸款要求做了基本的要求，在此規定中，房企以并購方式拿地可以繞過開發貸中“四三二”要求的限制，獲取貸款相對容易，2018年上海銀監局發布《關于規范開展并購貸款業務的通知》對房地產并購貸款做了進一步規范，提出對用于房地產開發土地并購或房地產開發土地項目公司股權并購的貸款應穿透監管。
房地產并購貸款需要滿足以下條件：
商業銀行全部并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過50%；
商業銀行對單一借款人的并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過5%；
并購交易價款中并購貸款所占比例不應高于60%；
并購貸款期限一般不超過七年。
上海銀監局對房地產并購貸款做了進一步規定：
擬并購土地項目應當完成在建工程開發投資總額的25%以上；
對“四證不全”房地產項目不得發放任何形式的貸款；
并購貸款不得投向未足額繳付土地出讓金項目，不得用于變相置換土地出讓金；
防范關聯企業借助虛假并購套取貸款資金，確保貸款資金不被挪用。
《關于規范開展并購貸款業務的通知》雖是由上海銀監局發布，但在實際操作中，其他部分地區亦會選擇參照執行，并購貸款也不能擁有“四三二”要求的豁免權。
房企發行的信用債可以分為企業債、公司債、短期融資券、中期票據及定向工具。
房企發行企業債的要求較為嚴格，最早在2004年，發改委發布《關于進一步改進和加強企業債券管理工作的通知》中規定，企業發行債券的募集資金不得用于房地產買賣，隨后2011年的《關于利用債券融資支持保障性住房建設有關問題的通知》中支持符合條件的地方政府投融資平臺公司和其他企業，通過發行企業債券進行保障性住房項目融資，2016年《關于企業債券審核落實房地產調控政策的意見》的文件中，嚴格限制房企發行企業債券融資，用于商業性房地產項目，因為發行企業債用途限制較多，發行規模一直不高。
2015年證監會發布《公司債券發行與交易管理辦法》擴大發行主體范圍，房企公司債發行規模井噴，2016年10月底，交易所發布《關于試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》要求將房企分三類監管，房地產企業的公司債券募集資金不得用于購置土地，17年房企公司債發行規模大幅回落。
2015年，交易商協會擬有序推進國資委下屬16家以房地產為主業的央企集團或其下屬房地產企業注冊中期票據，有序推動省級政府（包括直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產企業注冊中期票據，銀行間債務融資工具發行規模激增。
根據底層資產的不同，房企涉及的ABS主要有四種，供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業收費權ABS、租金類ABS。
房企非標的資金來源大部分仍為銀行資金，融資主要途徑是委托貸款和信托融資。
2012年，證監會允許券商、基金公司開展資產管理業務，非標投資新增了銀證、銀基、銀證信、銀證基四類渠道，發展得如火如荼。為防止非標投資發展過快引致風險，2013年銀監會發布《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，規定商業銀行理財資金投資非標準化債權資產的上限，為理財產品余額的35％與商業銀行上一年度審計報告披露總資產的4％的較低值，限制了商業銀行非標投資比例，非標投資出現了向監管尚未完全覆蓋的表內同業業務轉移的趨勢。
2014年，央行、銀監會等聯合發布了《關于規范金融機構同業業務的通知》，明確規定買入返售（賣出回購）業務項下的金融資產應當為在銀行間市場、證券交易所市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的金融資產，堵塞了通過同業業務進行非標投資的通道。銀行理財產品投資中非標的占比從2013年的27.49%，下降到2015年的15.73%。
委托貸款是指由政府部門、企事業單位及個人等委托人提供資金，由貸款人根據委托人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等代為發放、監督使用并協助收回的貸款。貸款人不承擔信用風險，僅收取代理手續費。
2012年證監會發布《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》放開券商、基金設立資管計劃后，銀行通過銀證、銀基合作等新增渠道投資非標資產規模增加，2012年新增委托貸款規模達12838億元，占社融比例為8.14%，2013年新增委托貸款翻了一番，達到25466億元，占社融比例為14.71%。2016年央行稱將于2017年一季度評估時開始正式將表外理財納入MPA，以合理引導金融機構加強對表外業務風險的管理，當年新增委托貸款規模較2016年下降63.42%。
信托投資的模式主要有債權信托、股權信托、收益權型信托及混合型信托，多數信托資金是通過信托貸款以及帶回購條款的股權融資方式投資房地產企業。
信托公司向房企發放貸款同樣需要滿足“四三二”要求。2005年，銀監會發布《關于加強信托投資公司部分業務風險提示的通知》，明確了對信托投資公司向房企發放貸款需滿足“四三二”條件，這一文件出臺直接影響信托貸款，信托貸款規模迅速下降。2009年，銀監會發布《關于支持信托公司創新發展有關問題的通知》，規定了對于最近一年監管評級為2C級（含）以上、經營穩健、風險管理水平良好的信托公司可放寬四證要求、開發商資質要求。受到政策的“鼓舞”，房地產信托融資活躍起來。這一例外規定在2010年銀監會《關于加強信托公司房地產信托業務監管有關問題的通知》中被停止執行。但由于銀信合作成為提供流動性的重要渠道，2010-2011年，房地產信托經歷了噴發式的增長，在2011年第三季度，資金信托流向房地產領域的比例達到17.24%。
加強信托資金流入地產行業監管。2017年，銀監會《關于銀行業風險防控工作的指導意見》中規定，各級監管機構要重點關注房地產融資占比高、貸款質量波動大的銀行業金融機構，以及房地產信托業務增量較大、占比較高的信托公司，但對房地產信托的影響有限。由于房地產信托產品的收益率相對較高，依然保持著更高的資金吸引力；2017年及2018年投向房地產領域的信托資金規模分別為22828億元、26873億元，同比增長59.69%、17.72%。
2019年，銀監會《關于開展“鞏固治亂象成果促進合規建設”工作的通知》（銀保監發[2019]23號，以下簡稱“銀保監會23號文”）中提出，信托公司向房企違規融資的途徑主要有：向“四證”不全、開發商或其控股股東資質不達標、資本金未足額到位的房地產開發項目直接提供融資，或通過股權投資+股東借款、股權投資+債權認購劣后、應收賬款、特定資產收益權等方式變相提供融資；直接或變相為房地產企業繳交土地出讓價款提供融資，直接或變相為房地產企業發放流動資金貸款，進一步規范信托公司對房企融資的模式；2019年7月，銀保監會約談房地產信托體量大的信托公司，并對部分信托公司進行窗口指導，進行余額管控。2019年第三季度起，流向房地產領域的信托資金規模較一二季度減少，全年規模增長趨于停滯。
2013年，國家外匯管理局發布《外債登記管理辦法》對外債登記管理流程進行了簡化，14年中資美元債發行放量；2015年國家發改委發布《關于推進企業發行外債備案登記制管理改革的通知》取消企業發行外債的額度審批，實行備案登記制管理，但由于境內公司債發行主體擴容，地產企業境外融資的意愿受到影響，中資美元債發行規模反而小幅下行；2017年國家外匯管理局允許內保外貸項下資金調回境內使用，疊加境內融資成本上行，發行量呈現爆發式增長，當年發行規模達567.11億美元，較2016年增加243%；2018年4月以來，出于控制外債風險的考慮，發改委發布《關于完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知》，房地產企業在境外發債主要用于償還到期債務，限制房地產企業外債資金投資境內外房地產項目、補充運營資金等。
本期總結了，近一段時間內拯救樓市所用到的融資方法：股東融資、出售優質資產、代建、紓困基金、重整和共益債等等。
同時，還回顧了房企的很多種融資方式（以前公眾號里介紹過很多，現在大多不能用了）。
拯救爛尾樓、軟著陸房地產。。。市場在尋找更好的解決辦法。
一、綠地股東輸血
8月7日晚，去年營收超5400億的“建筑+地產”巨頭綠地控股公告，全資子公司綠地集團擬向公司股東上海地產、上海城投借款30億元，并由公司提供連帶責任保證擔保。
兩大國資股東出手分別借款15億
根據公告，綠地控股稱，為了保持流動性合理充裕，為保交付、穩民生等工作提供有力支撐，同時進一步促進轉型升級，保障公司長期平穩、健康、可持續發展，經公司第十屆董事會第四次會議審議通過，公司全資子公司綠地控股集團有限公司擬向公司股東上海地產（集團）有限公司、上海城投（集團）有限公司分別借款15億元，借款期限為二年，借款年利率為6%。
截至2022年5月18日的股東名單顯示，上海地產（集團）有限公司是公司第二大股東，持股數32.99億股，持股比例25.82%。上海地產系經上海市人民政府批準成立的國有獨資企業集團公司，自成立以來致力于打造成為上海最重要的城市更新平臺。
上海城投（集團）有限公司是公司第三大股東，持股26.26億股，持股比例20.55%。上海城投成立于1992年7月21日，是經上海市人民政府批準和授權的對城市建設資金進行籌措、使用、管理的專業投資控股公司。
二、“舊改之王”賣了優質資產
境內債權人率先出手，挑走優質項目。中信接手了佳兆業四個項目，深圳佳兆業科技中心、南山東角頭、金沙灣國際樂園，以及紅樹灣項目，總貨值超500億。尤其是南山東角頭，被公認是佳兆業旗下質量最好、貨值最高的項目，單個權益貨值就達298.35億。
如此大體量的資產重組案例，確為當下出險房企的債務僵局提供了思路。
但這些，都是相對優質、有變現價值的資產，中信的動力也源于此。此前AMC機構長城資產的介入，也是類似思路。
中信緊急保債權
工商資料顯示，6月，佳兆業旗下金沙灣國際樂園項目、南山東角頭項目對應的公司主體均發生了股權轉讓，接手者均是城開信銀（全稱“深圳市城開信銀投資有限公司”）。
城開信銀由西部信托有限公司100%持有，于今年6月17日才成立；法人、董事長為劉星，總經理是胡峰，均來自中信系；董事成員還包括佳兆業方的劉立好、李海鳴。
另據公眾號“中信城開華南”發布的信息，佳兆業航運紅樹灣項目已變更為“中信城開紅樹灣”，佳兆業科技中心亦正式掛牌“中信城開大廈”。這意味著，這兩個項目均由中信城開（深圳）有限公司（下稱“中信城開”）接手。
▲“中信城開華南”微信公眾號上推送的紅樹灣項目開盤廣告。
據其微信公眾號顯示，中信城開是中信集團的一級子公司，主要負責城市更新改造和城市開發運營等業務。上述城開信銀劉星，亦是中信城開的董事長。此外，航運紅樹灣和南山東角頭同屬深圳航運集團，鴻利金融持有深圳航運集團70%股權。
這四個項目中，僅有佳兆業科技中心屬于資產出售，一攬子買賣。其余三個項目，并非簡單的項目轉讓。
“這樣的股權設計可簡單理解為‘債轉股’，但不同于傳統的‘債轉股’，該模式更多適用于嚴重經營困難的債務重組項目，這里面具有債權人‘自救’的屬性。”上海光大律師事務所高級合伙人徐軍對無冕財經表示，該種模式看似簡單，但背后會有復雜的協議安排來確保債權人目的實現。
他分析稱，該種模式下，債權人中信通過收購債務人佳兆業的股權取得股東地位，而后以股東、董事、高管身份參與項目經營，并通過妥善管控、運營項目，實現資產項目的順利建設、交付和租售運營，最終達到債權回收目的。
顯然，對于流動性枯竭的佳兆業而言，有這樣的“活水”進入項目，且采用中信背書，對于盤活項目、創造增量資金還債無疑是有利的。
對債權方中信而言，這更是以項目為單位進行風險隔離，防止受集團層面債務拖累，保證自身舊債的兌付以及項目收益的回收。
都盯著好資產
保債權是一方面，對應資產的優質，則是中信的另一層動力。
特別是南山東角頭這一舊改項目，寸土寸金，被業內稱為“深圳灣乃至蛇口片區最后一塊凈地”。
“東角頭項目，位置極好，地價增值了幾十倍。佳兆業科技中心在佳兆業總部旁邊，位于福田中心區，也是好資產。”上述知情人士表示。
中信接手的南山東角頭、金沙灣國際樂園、佳兆業科技中心三個項目，均是佳兆業資產處置清單上核心項目，合計權益貨值達486.1億元，融資余額超80億元。
紅樹灣項目則已在7月23日開盤，當天銷售約15億元，去化率達50%。
類似的動作還有，去年11月，佳兆業轉讓廣州市卓佳房地產開發有限公司100%股權予平安信托，對應廣州南沙一地王項目；今年7月，佳兆業轉讓深圳市觀瀾佳兆業置業發展有限公司30%股權予中航信托，轉讓后中航信托持股100%，對應深圳龍華觀瀾老墟片區舊改項目。
▲截至2021年6月底，佳兆業的舊改項目中，絕大部分在大灣區。
AMC機構長城資產的介入，也是類似的思路。據財新消息，長城資產在部分佳兆業臨深項目的存量債務大概有20億至30億元，比如，其曾為佳兆業位于深圳龍崗的南門墩舊改項目提供過融資。
三、代建商找到一片藍海
7月中旬，奧園與綠城管理簽署了戰略合作協議，后者將對奧園的項目進行品牌管理輸出，而月內啟動進場的第一個項目，是廣州奧園云和公館。這僅僅是個開始，“代建一哥”綠城管理還計劃參與中國奧園更多項目的復工復產和城市更新領域的發展。對于奧園來說，此舉無疑是引入戰投之外的重要補充，使得項目的交付、銷售頓時有了保障。
在地產圈，奧園尋找代建方合作，并非孤例，恒大、鑫苑集團、三盛宏業、仁澤地產、山西田森地產等房企，也有類似的舉措。因為品牌受損，團隊不穩定，項目賣（運轉）不動，它們只能嘗試找代建方合作。
對于代建方來說，開展代建業務能夠旱澇保收，以輕資產疾行；而身處困境的出險房企，則能借此讓更多的項目復工，回流銷售款項，逐漸盤活拮據的局面。
“投靠”代建
奧園云和公館對應的項目公司，為廣州鴻珺房地產有限公司（簡稱“廣州鴻珺”），它由廣州首實房地產100%持股，最終隸屬于奧園集團。該項目地塊是奧園于2020年5月以22億元的總價、20.87%的溢價率競得。
根據此次協議，綠城管理為項目提供品牌輸出、規劃設計、成本、工程、營銷、客服等全過程開發管理服務。目前，在廣州鴻珺的股權架構里，并未見綠城管理的身影，它或許沒有攜帶資金入場，進行的只是純代建、代管服務。
在此之前，云和公館因預售監管賬戶資金問題，被凍結已有數月，甚至在年前曾一度停工了兩三個月，政府一直督促其加快復工。奧園此次引入綠城管理，可謂是解了燃眉之急。而樓盤后續“貼牌”綠城，將會更受購房者的青睞。
在此3個月前，恒大地產悄然退出了江陰盛澤置業的股東列表，改由中糧信托100%持股。股權變更之后，自去年9月開始，便陷入停售停工狀態的江陰恒大華府，也終于恢復正常施工了。
金融機構接手恒大項目的例子，并不在少數，但中糧信托此次接盤有所不同，它首次將“金融機構接管+代建（委托開發管理）+代管（委托運營管理）”的模式，付諸于非標遇困項目之中。
其中參與代建的主角，仍是綠城管理。早在去年年底，綠城管理便宣布與中糧信托，就江陰城南項目簽署合作協議，它將為該項目提供資方代建服務。即中糧信托提供部分或全部資金支持，綠城管理從中賺取代建服務費。
盡管得益于信托公司的牽橋搭線，但恒大也算是間接為項目找到了出路，緩解了其部分保交樓的壓力。
據悉，綠城管理還接管了與中國民生銀行合作的富陽項目，與北谷金融合作的義烏項目、溫州項目也將陸續啟動。這意味著，以后將有更多爛尾項目，通過代建的方式脫困。
顯然，“代建第一股”綠城管理，認識到了輕資產模式表現出的逆周期特質，繼續加碼市場也就不足為奇了。近來入局奧園項目，也是其業務擴張的延續。
在商業領域，走上品牌輸出之路的，還有萬達。五年前遭遇股債雙殺，并果斷“割肉”出售文旅、酒店項目的王健林，現也已如愿走上輕資產道路。在這種模式下，萬達并不想花錢拿地，只想專注于運營管理商業項目。
近日有消息稱，萬達接手了合肥市區一個頗有名的爛尾樓項目——萬泓中心，項目有500多套公寓和商鋪未交付，曾遭多次維權。
據悉，萬泓公司在2021年2月向法院提請破產清算后，法院指定了一家破產管理人進場全面接手，開始向外界招標服務商。直至7月5日，才選定了萬達作為項目后續的投資運營機構。
不止于此，2月，一家因為新冠疫情影響的山西房企，也將旗下商業項目托管予萬達商業集團；3月底，萬達集團與鑫苑集團舉行戰略合作簽約儀式；緊接著4月1日，胡葆森與王健林握手，建業把商業項目運營權交給了萬達。
不出意外的話，后續還會有更多的出險商業項目，來找萬達做代建運營。
一拍即合
調控之下，以往揮舞著杠桿狂奔的房企，已經不堪重負。王健林的成功轉型擺在面前，令其他地產老板羨慕不已，紛紛從“輕”，而代建正是輕資產的主要出路之一。
問題項目在尋找代建方，大多數房企本身也在布局代建領域，需求與供應一拍即合，很難不掀起熱潮。
據樂居財經統計，目前發展代建業務的品牌房企已超過40家，既有大型房企萬科、中海、保利、華潤、金地、世茂，也有中小型房企當代置業、朗詩、雅居樂、天房集團等。已經上市的有綠城管理、中原建業，以及剛剛更名的朗詩綠色管理。
綠城管理CEO李軍，曾在業績會上躊躇滿志地說，在行業大佬爭論“青銅時代”還是“黑鐵時代”的時候，他感受到的是代建的“黃金時代”來了。
今年5月底，陽光城廣西區域也與麗誠東集團，就南寧良慶區大沙田板塊濱江項目簽訂代建合作協議。據樂居財經獲悉，3月31日，陽光城廣西區域成立代建部，入局代建新賽道。可見，出險房企自身也想通過為別人代建，獲得營收。
但，另一方面，如果委托方資金出問題，代建方也會受到牽連。在地產圈，因為業主方資金鏈斷裂、工程爛尾，代建方不僅拿不到代建費，最后還被迫接盤項目的全部股權，這樣的案例并不少見。
尤其，隨著去年下半年以來出險房企增多，代建的風險也隨之增加，因而在選擇合作項目時也更加謹慎。胡葆森也曾表示：“因為中小地產商生存環境越來越差，會不會殃及到代建項目，這是我們選擇項目時候一個很重要的條件。”
四、鄭州百億元紓困基金首個項目落地
8月初，《鄭州市房地產紓困基金設立運作方案》披露。具體來說，鄭州市房地產紓困基金按照“政府引導、多層級參與、市場化運作”原則，由中心城市基金下設立紓困專項基金，規模暫定100億元。基金按照“母基金-子基金-項目”的模式運作，采用“棚改統貸統還”模式、“收并購”模式、“破產重組”模式、“保障性租賃住房”模式這四種方式進行項目紓困。2022年8月9日，該基金的首個紓困項目落地。
據悉，由鄭州市國家中心城市產業發展基金股份有限公司作為母基金出資設立的鄭州市房地產紓困基金（以下簡稱：紓困基金）牽頭、鄭州地產集團有限公司（以下簡稱：鄭州地產）參與，與河南建業投資控股有限公司就鄭州北龍湖金融島寫字樓項目達成合作。
針對此事，建業方面回應稱，紓困基金通過市場化、法制化的方式，按照國資監管的要求，與建業集團進行了本次合作。后期擬通過建設和運營，在龍湖金融島片區打造高端金融產業集聚區，助力鄭州市引入智慧產業，推動產業升級。
為何首個落地項目選擇北龍湖金融島寫字樓項目？IPG中國首席經濟學家柏文喜向時代周報記者表示，首先，百億紓困基金實際上規模有限，只能選擇少數有代表性且資產大于負債、代售待租貨值較大的項目入手，同時，該項目在鄭州市國家級鄭東新區發展規劃中的地位十分重要，選擇這個項目作為紓困基金首個落地項目也符合政府主導的基金本來的政府屬性思維方式。
“紓困項目的選擇上更可能會優先選擇本身資質較高并且價值更大的項目。”諸葛找房數據研究中心高級分析師陳霄向時代周報記者表示。
通過項目直接給建業注資
此次達成合作的項目，位于鄭州市鄭東新區北部的北龍湖金融島。公開資料顯示，龍湖金融島被稱為“河南陸家嘴”的，定位于未來鄭東新區國際化區域金融中心建設的主承載區。
據新京報報道，為確保鄭州金融島的成功開發建設，2017年，鄭東新區管委會委托政府全資子公司河南東龍控股集團有限公司（以下簡稱：東龍控股）面向全國實力房企進行招標，確定合作單位分別為本土房企“老大哥”建業地產和彼時擅長商業開發的重慶協信遠創事業有限公司（以下簡稱：協信遠創），最終三方成立鄭州金融島建設發展集團有限公司（以下簡稱：鄭州金融島公司）負責鄭州金融島的開發和建設。
天眼查顯示，鄭州金融島公司分別由協信遠創持股40%，東龍控股持股40%，建業地產旗下河南厚建龍湖股權投資基金中心（有限合伙）持股20%。
其中，東龍控股成立于2010年5月。天眼查股權穿透圖顯示，鄭州市鄭東新區城市開發建設管理公司、鄭州地產、鄭州市建設投資集團有限公司、河南水利投資集團有限公司分別持有其78%、8.5%、8.5%、5%的股權。
該消息發出后，曾有市場聲音對紓困基金為何選擇寫字樓進行幫扶而不是爛尾樓提出質疑。對此，鄭州某房企知情人士向時代周報記者透露，首先，鄭州金融島有鄭州地產參股，而紓困基金也是由鄭州地產和河南資產聯合設立，“自己參股的項目，在審計、盡調等方面流程較為便捷。”
“其次，紓困基金落地的項目壓根就不是寫字樓，并不會給寫字樓帶來任何的流動資金，而是通過寫字樓項目直接注資給建業。”上述知情人士談到，可以簡單的解釋為用一小部分錢去撬動建業的更多項目，拿著這筆流動資金，建業其他困難項目該付款的去付款，該建設的去建設。
58安居客房產研究院分院院長張波也認為，紓困基金本身的規模有限，無法全面解決所有存在問題的項目，而是通過解決一個帶動一批的方式，更好恢復行業信心。同時，前期選擇資大于債的項目亦是為了控制相應的風險，保障基金先期動作的有效落實。隨著風險逐步化解、項目復工情況不斷好轉，社會面的參與度未來將會逐步得到提升。
而對于紓困基金對于建業注資的額度等問題，記者聯系到建業地產，其相關負責人表示，目前未有相關信息。
為何選擇建業？
2022年7月26日，一份名為《關于我市頭部房企自愿退出項目情況的匯報》的文件顯示，鄭州市房管局召開會議，匯報“頭部房企自愿退出項目情況”，針對一些重點企業的項目，給予棚改統貸統還等退出方式。
而建業地產便在上述提到的重點企業名單中，同時此次紓困基金首個落地項目落到建業，在不少業內人士看來，主要在于建業本身的資產價值較高，且自救態度頗為積極。
“從本次紓困基金主要參與者來看，由紓困基金牽頭，也就是政府引導為主，同時選擇以河南本土龍頭房企建業地產為首發，也是想要起到引領示范作用。”陳霄說。
作為河南地產一哥，建業在經歷河南多輪疫情、鄭州暴雨的襲擊下，2020年業績增幅幾近停滯，2021年，其營收、利潤等各項指標開始走下坡路。
為了自救，2022年2月份，建業集團董事長胡葆森提出，未來建業要“做少、做小、做好”，即精簡原有賽道，不再開辟新賽道、不再追求規模過快增長。
首先，精簡組織架構，2022年年初，建業集團把五級管理架構壓縮成三級；其次，盤活不動產。今年4月，建業地產宣布與萬達集團簽署戰略合作協議，就旗下商業項目運營權合作達成一致；5月下旬，河南省國資企業旗下公司——河南老家文旅接手建業集團旗下電影小鎮，以及“只有河南·戲劇幻城”兩大文旅項目部分股權。
此外，建業地產又引入國資。7月21日，建業地產發布公告稱，公司控股股東恩輝投資有限公司（以下簡稱：恩輝投資）已與河南鐵建投集團（以下簡稱：河南鐵建投）下屬房地產開發平臺河南同晟置業有限公司（以下簡稱：同晟置業）簽訂股份轉讓協議，按0.7325港元每股的價格，向后者出售8.85億股股份，占公司已發行股份的29.01%，合計約6.48億港元。
上述的種種舉措，都是為了應對8月份建業地產面臨的一筆5億美元到期債務。8月8日，建業地產發布公告稱，已向8月票據付款代理人電匯全部金額，用于償付未償還本金及利息。2022年到期的5億美元6.875%優先票據已全數償還。至此，建業地產已完成今年所有到期美元債券的償還工作。
建業地產稱，該筆還債資金來源于建業地產不動產盤活、大股東股權出讓后所獲資金的股東借款以及境內融資，對公司的經營性現金流不構成重大影響。
針對于還債之后的計劃，建業地產相關負責人表示，未來公司將繼續執行既定的戰略目標和發展方向，以保交樓、穩民生為重點，提振消費市場信心，通過制定多項措施，積極推進項目工程建設及施工進度，實現高標準、高品質、按時交付，捍衛自身產品自信。同時，促銷售、促回款，力爭實現持續穩定健康發展。
截至6月30日，建業集團1-6月共完成交付20132套，交付面積313.3萬平方米，其中5449套實現交房同時辦理發放不動產登記證，4805套實現提前交付。
第五部分：重整及共益債投資
在企業破產情況下的“清算、和解、重整”三大處理思路中，“重整”作為拯救與救贖企業的重要方式，對破產企業以及投資方都意味著一定的機遇，因此對于存在重整價值和重整可能性的項目，投資機構也有一定的參與空間。一、重整的主要流程
就企業破產涉及到的主要內容和流程主要包括：向法院申請破產清算或直接申請重整、和解，法院受理并裁定（程序啟動）——管理人接受法院指定并接管債務人——債務人財產調查與管理以及債權申報、審查與確認等——債權人會議（第一次由法院召集，后續在有必要時根據提議召開）——重整計劃的執行、和解協議的執行等（如有）——宣告破產或重整計劃、和解協議執行完畢。
此外，需注意的是，債權人和債務人可在法院受理破產之前直接申請重整；或者在法院受理破產清算申請后、宣告破產前，對于具備重整價值及重整可行性的項目，利害關系人（債務人或單獨或合計持有債務人10%以上股權的股東）可以申請重整。另外，出于維穩及社會影響的考量，目前企業破產或重整一般需征求地方政府、黨委的相關意見。
二、重整的前提條件——重整價值及重整可能性
1、重整價值及投資項目選擇
重整價值系指債務人繼續經營價值大于清算價值，需綜合考察債務人的行業地位和行業前景、經營情況、資質價值、品牌價值、社會公共價值等。對于房地產項目而言，其重整價值主要是判斷資產是否具有續建價值、投資價值。
對于重整項目的投資，在判斷其重整價值時，我們一方面通過鎖定項目的還款來源，測算項目產生的階段性現金流是否能對借款本息形成超額覆蓋并提供較高的安全墊；另外，在選擇具體項目時，我們會優先選擇已進入破產程序且破產管理人已基本鎖定破產企業對外負債總額（含或有負債）的項目。同時，盡量選擇前期追加投入資金相對較小、可通過項目自身銷售回款滾動開發建設的方式來實現整體盤活的項目，即充分判斷前期追加投入的資金量/項目重組成功后可變現價值，該比例越小，項目投資安全系數越高。
2、重整可行性及投資項目選擇
重整可行性系指債務人的現有資源和條件能夠保證重整計劃的執行，并綜合考慮債務人的重整意愿及配合程度、主要債權人支持重整的情況、重整方案及重整投資人情況、重整與清算模式下清償率情況以及法律與政策障礙情況等。
此外，就當前地產項目而言，在重整可行性方面，當地政府的支持更是必不可少的條件。畢竟為了加快項目的推進進度，考慮到社會問題和維穩問題的解決，項目后續建設可能會涉及的土地延期手續、消防規劃重新審核、施工許可證變更或重新辦理、預售許可證辦理等一系列手續，稅收優惠政策的爭取與協調都離不開當地政府的關注和支持。因此，我們在選擇項目時也需提前了解項目目前是哪個級別的領導負責處理，是否能借助“府院聯動”的方式促成各方利益最大化、實現共贏。
三、重整投資人的招募與遴選
重整投資人的招募一般在（1）第一次債權人會議召開之日起一個月內；或（2）自裁定對破產清算的債務人進行重整之日起一個月內，債務人不能就債務清償及后續經營提出可行性方案的。招募文件的制作也需要以基本厘清的債務人的資產和負債作為參考。但是，由于基本上很難在第一次債權人會議前就把債務人的資產、負債等情況完全理清，此外，《企業破產法》第79條又明確了重整程序的法定期間（即6+3），因此，在實務中一般在初步完成資產負債的調查后，一邊招募重整投資人一邊繼續完善債務人資產及負債情況較為常見。
以深圳為例，在存在多家意向重整投資人時，則需要根據《深圳市中級人民法院審查企業重整案件的工作指引（試行）》的要求對重整投資人進行遴選與表決。當然，經合議庭同意，債權人會議也可以另行通過符合案件特定的選定規則，這也有助于前期即跟進項目的投資機構設定條件。
四、重整計劃草案制定、表決、批準、執行及監督
1、重整計劃草案的制定
重整計劃草案作為重整程序的核心，經債權人會議表決通過，并經法院批準重整計劃后，形成對債權人、債務人及出資人等均具有法律效力的強制性文件。重整計劃草案的內容除了法定內容債務人經營方案、債權分類、債權調整方案、債權受償方案、重整計劃執行期限及監督期限等外（即《破產法》第81條要求的內容），通常還包括債務人破產原因、資產及負債情況、償債能力分析以及清算與重整狀態下普通債權清償率比較、出資人權益調整內容等。
其中，債權一般分為有財產擔保的債權組（如金融機構設有抵質押的債權、在建工程價款優先權、需繼續履行購房合同的消費性購房者以及應返還消費性購房者的購房款本金部分等）、職工債權組、稅款債權組（包括稅務機關及海關）、普通債權組（含小額債權組）。
值得注意的是，在債權優先性排序中，根據《全國法院破產審判工作會議紀要》（法﹝2018﹞53號）的規定，對于法律沒有明確規定清償順序的債權，人民法院可以按照人身損害賠償債權優先于財產性債權、私法債權優先于公法債權、補償性債權優先于處罰性債權的原則合理確定清償順序。從法律等規定上，各類債權在破產程序中的清償順位為：預售后小業主的權利＞建設工程款債權＞有特定財產擔保的債權＞破產費用＞共益債務＞職工債權＞稅款債權＞普通債權。但是在房地產的破產案件實踐中，考慮到項目的竣工驗收以及設計、監理、供應商等配合等因素，諸如政府規費、配套費等普通債權以及設計、監理以及供應商等債權通常亦會優先于共益債務償還；由于完稅后才能進行資產過戶，所以，稅收債權一般也需提前償還；再如，涉及到生存保障以及維穩等因素，職工債權以及與民生相關的一些小額債權亦會全額、優先償付。
需注意的是，對于涉及到不良資產的項目，當下不少開發商試圖介入其代建的相關業務，同時要求其只負責代建，而不愿意出資。對于此類項目，出于風控要求，我們通常會要求與代建方針對共益債權投資部分與股權調整部分分別設立不同的主體（共益債投資主體以及重整投資主體）對項目公司進行投資，主要的盤活資金由共益債權投資部分支付，用于收購前期的抵押債權、支付欠付的工程款等；由于項目公司已資不抵債，股權價值為0，股權調整時通常由新設重整投資主體以較低的價格投入，并100%持股項目公司，并進行風控措施安排（即進行出資人權益調整）。其中，代建方作為劣后級，出資比例在20%左右。
2、重整計劃草案的表決及重整計劃法院審查批準
法院在收到重整計劃草案之日起30日內召開債權人會議，并由各債權組對重整計劃草案進行分組表決。每組出席人數過半且債權額占該組債權總額三分之二以上，該組表決通過。各組均通過重整計劃草案時，重整計劃即為通過。當然，部分表決組未能通過重整計劃草案的，在協商后不損害其他表決組利益的情況下，可再表決一次。特殊情況下，法院可強制批準重整計劃草案。重整計劃通過之日起10日內，債務人或管理人應當向法院提出批準重整計劃的申請，經法院裁定批準，重整程序終止。
3、重整計劃的執行及監督
在引入新的重整投資人的情況下，重整計劃的執行實際由重整投資人或原股東以債務人的名義執行，并對債權人進行清償。法院并不負有執行義務，但對于出資人股權調整事項涉及權屬非交易過戶、需要解除網簽備案（如一些讓與擔保中非真實購房）等個別事項，可申請法院協助執行。此外，對于房地產重整案件以及地方影響較大的案件，也離不開地方政府部門的支持、配合與協調。
管理人作為重整計劃的監督主體，由法院指導管理人的工作。對于房地產重整項目，由于存在項目續建問題，對于重整投資人的續建資金的投入、項目續建、建成后銷售均是監管的重點。因此，重整投資人一般也會要求在施工方面重新聘請自己認可的施工團隊，委派財務負責人進行資金的監管（包括重建資金的監管以及房產銷售后銷售資金的監管等），聘請投后管理團隊進行投后管理，對房產銷售進行監督等等。
回顧：房企的融資方式
按常見的融資渠道，房企的融資方式可以分為外部籌資性融資及內部經營性融資，我們將外部籌資方式按股權融資和債權融資進行區分，股權融資主要有IPO、增發、配股、股東直接出資及合作開發，債權融資方式有銀行貸款、信用債、資產證券化、非標融資、境外債、民間借貸六種；內部經營融資可以分為銷售回款、應付款融資。
銀行貸款主要有開發貸、并購貸、土地儲備貸款、流動資金貸、經營性物業貸、政策性貸款等方式。目前，監管文件對土地儲備貸款做出了限制，開發貸及并購貸是房企獲取銀行貸款主要的方式，以下主要對商業銀行開發貸及并購貸進行介紹。
房地產開發貸款是指金融機構發放的房屋建設貸款，包括在土地開發階段發放的、計劃在房屋建設階段繼續使用的貸款，根據開發內容的不同，可以分為住房開發貸款、商品房開發貸款等，與其他融資方式相比，具有成本相對較低、審批條件更加嚴格的特點，多會采取土地抵押、在建工程抵押、股東擔保的增信方式。
房地產開發貸款需要滿足以下條件：
“四三二”要求，“四”即四證齊全，項目具備《國有土地使用證》、《建筑用地規劃許可證》、《建設工程規劃許可證》和《建設工程開工許可證》，“三”是自有資金應不低于開發項目總投資的30%，后續根據國務院《關于調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》，房地產開發項目中保障性住房和普通商品住房項目資本金維持20%不變，其他項目由30%調整為25%，“二”即具有二級房地產開發資質；
商業銀行發布的房地產貸款，只能用于本地區的房地產項目，嚴禁跨地區使用；
商業銀行在房地產開發貸款對象的選擇上通常使用名單制管理，通常會對房企的銷售規模，股東背景等有所要求。
房地產開發貸監管逐漸收緊，中小房企獲取開發貸難度進一步加大，房地產開發貸款增長趨勢有所放緩。從數據上看，房地產開發貸款余額整體呈現增加趨勢，2019年年末，房地產開發貸款余額為112200億元，同比增速10.10%，與19年三季度末相比則略有減少。
商業銀行并購貸是指商業銀行向并購方或其子公司發放的，用于支付并購交易價款和費用的貸款，即可以用于投資股權。
2015年銀監會發布的《商業銀行并購貸款風險管理指引》對并購貸款要求做了基本的要求，在此規定中，房企以并購方式拿地可以繞過開發貸中“四三二”要求的限制，獲取貸款相對容易，2018年上海銀監局發布《關于規范開展并購貸款業務的通知》對房地產并購貸款做了進一步規范，提出對用于房地產開發土地并購或房地產開發土地項目公司股權并購的貸款應穿透監管。
房地產并購貸款需要滿足以下條件：
商業銀行全部并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過50%；
商業銀行對單一借款人的并購貸款余額占同期本行一級資本凈額的比例不應超過5%；
并購交易價款中并購貸款所占比例不應高于60%；
并購貸款期限一般不超過七年。
上海銀監局對房地產并購貸款做了進一步規定：
擬并購土地項目應當完成在建工程開發投資總額的25%以上；
對“四證不全”房地產項目不得發放任何形式的貸款；
并購貸款不得投向未足額繳付土地出讓金項目，不得用于變相置換土地出讓金；
防范關聯企業借助虛假并購套取貸款資金，確保貸款資金不被挪用。
《關于規范開展并購貸款業務的通知》雖是由上海銀監局發布，但在實際操作中，其他部分地區亦會選擇參照執行，并購貸款也不能擁有“四三二”要求的豁免權。
目前，多數地區并購貸亦需滿足“四三二”要求，房企并購規模減少。從房地產行業并購項目的變化情況可以看出，2015年房地產并購項目大幅增加，《商業銀行并購貸款風險管理指引》出臺后，增長勢頭明顯受到抑制，2016年底至2017年，由于并購貸款仍舊可以繞過“四三二”條件，房地產并購項目重新恢復增長勢頭，2018年《關于規范開展并購貸款業務的通知》發布之后，并購貸款優勢喪失，地產并購項目及金額均出現明顯收縮。
房企發行的信用債可以分為企業債、公司債、短期融資券、中期票據及定向工具。
房企發行企業債的要求較為嚴格，最早在2004年，發改委發布《關于進一步改進和加強企業債券管理工作的通知》中規定，企業發行債券的募集資金不得用于房地產買賣，隨后2011年的《關于利用債券融資支持保障性住房建設有關問題的通知》中支持符合條件的地方政府投融資平臺公司和其他企業，通過發行企業債券進行保障性住房項目融資，2016年《關于企業債券審核落實房地產調控政策的意見》的文件中，嚴格限制房企發行企業債券融資，用于商業性房地產項目，因為發行企業債用途限制較多，發行規模一直不高。
2015年證監會發布《公司債券發行與交易管理辦法》擴大發行主體范圍，房企公司債發行規模井噴，2016年10月底，交易所發布《關于試行房地產、產能過剩行業公司債券分類監管的函》要求將房企分三類監管，房地產企業的公司債券募集資金不得用于購置土地，17年房企公司債發行規模大幅回落。
2015年，交易商協會擬有序推進國資委下屬16家以房地產為主業的央企集團或其下屬房地產企業注冊中期票據，有序推動省級政府（包括直轄市）、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房地產企業注冊中期票據，銀行間債務融資工具發行規模激增。
信用債發行以公司債為主，凈融資額較前期大幅回落。從目前存量的情況來看，房企信用債存量規模共14807.14億元，其中公司債占據大半壁江山，存量規模10664.21億元，占比72.02%，中期票據其次，規模3051.92億元，短期融資券、定向工具及企業債規模較少。
根據底層資產的不同，房企涉及的ABS主要有四種，供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業收費權ABS、租金類ABS。
具體而言，供應鏈ABS的底層資產是上游供應商因提供貨物或服務、承包工程等對核心房企形成的應收賬款債權；購房尾款ABS由房地產開發商發起，以應收購房者的購房尾款為底層資產；物業收費權ABS由物業公司發起，以物業費收入為底層資產；租金類ABS以酒店、辦公樓寓或商鋪的收入為底層資產，交易結構主要有兩種，涉及標的物業股權轉讓的類Reits和以信托受益權等為基礎資產的CMBS，類Reits是由私募基金持有物業股權，構建過程中涉及私募基金份額的投資和轉讓，表現出Reits權益投資的特征，CMBS中專項計劃并不持有物業公司股權，但可質押未來物業收入、抵押商業物業，來增強債權債務屬性，部分地彌補在底層資產控制上的不足。
截至目前[1]，證監會主管ABS余額2612億元，交易商協會ABN余額271億元，證監會主管ABS中，應收賬款ABS、商業房地產抵押貸款ABS、信托受益權ABS、不動產投資信托REITs占比較高，金額分別為894.79億元、665.48億元、433.54億元、300.12億元及279.37億元。
房企非標的資金來源大部分仍為銀行資金，融資主要途徑是委托貸款和信托融資。
2012年，證監會允許券商、基金公司開展資產管理業務，非標投資新增了銀證、銀基、銀證信、銀證基四類渠道，發展得如火如荼。為防止非標投資發展過快引致風險，2013年銀監會發布《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，規定商業銀行理財資金投資非標準化債權資產的上限，為理財產品余額的35％與商業銀行上一年度審計報告披露總資產的4％的較低值，限制了商業銀行非標投資比例，非標投資出現了向監管尚未完全覆蓋的表內同業業務轉移的趨勢。
2014年，央行、銀監會等聯合發布了《關于規范金融機構同業業務的通知》，明確規定買入返售（賣出回購）業務項下的金融資產應當為在銀行間市場、證券交易所市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的金融資產，堵塞了通過同業業務進行非標投資的通道。銀行理財產品投資中非標的占比從2013年的27.49%，下降到2015年的15.73%。
針對表內非標，2018年，銀監會發布的《商業銀行流動性風險管理辦法》一文中，規定了設置流動性匹配率監管指標衡量商業銀行主要資產與負債的期限配置結構，計算流動性匹配率時，不同于其他資產的階梯型權重，包含表內非標的其他投資不論期限權重均為100%，銀行需要控制表內非標投資的規模以達到監管指標的要求。針對表外非標，2018年，央行、銀監會等聯合發布了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》，明確禁止資金池業務、禁止資產多層嵌套、禁止通道業務。
委托貸款是指由政府部門、企事業單位及個人等委托人提供資金，由貸款人根據委托人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等代為發放、監督使用并協助收回的貸款。貸款人不承擔信用風險，僅收取代理手續費。
2012年證監會發布《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》放開券商、基金設立資管計劃后，銀行通過銀證、銀基合作等新增渠道投資非標資產規模增加，2012年新增委托貸款規模達12838億元，占社融比例為8.14%，2013年新增委托貸款翻了一番，達到25466億元，占社融比例為14.71%。2016年央行稱將于2017年一季度評估時開始正式將表外理財納入MPA，以合理引導金融機構加強對表外業務風險的管理，當年新增委托貸款規模較2016年下降63.42%。
由于監管趨緊，房企通過委托貸款融資的途徑受到限制。2018年，銀監會《商業銀行委托貸款管理辦法》出臺，限制了委托貸款的資金來源、用途、資金性質、貸款領域等方面，包括不得接受受托管理的他人資金、銀行的授信資金、具有特定用途的各類專項基金、其他債務性資金和無法證明來源的資金等發放委托貸款等，堵塞了金融機構通過委托貸款投資非標的渠道，委托貸款規模迅速萎縮，2018年和2019年，新增委托貸款均為負值，分別為-16061.71億元和-9396億元。
信托投資的模式主要有債權信托、股權信托、收益權型信托及混合型信托，多數信托資金是通過信托貸款以及帶回購條款的股權融資方式投資房地產企業。
信托公司向房企發放貸款同樣需要滿足“四三二”要求。2005年，銀監會發布《關于加強信托投資公司部分業務風險提示的通知》，明確了對信托投資公司向房企發放貸款需滿足“四三二”條件，這一文件出臺直接影響信托貸款，信托貸款規模迅速下降。2009年，銀監會發布《關于支持信托公司創新發展有關問題的通知》，規定了對于最近一年監管評級為2C級（含）以上、經營穩健、風險管理水平良好的信托公司可放寬四證要求、開發商資質要求。受到政策的“鼓舞”，房地產信托融資活躍起來。這一例外規定在2010年銀監會《關于加強信托公司房地產信托業務監管有關問題的通知》中被停止執行。但由于銀信合作成為提供流動性的重要渠道，2010-2011年，房地產信托經歷了噴發式的增長，在2011年第三季度，資金信托流向房地產領域的比例達到17.24%。
加強信托資金流入地產行業監管。2017年，銀監會《關于銀行業風險防控工作的指導意見》中規定，各級監管機構要重點關注房地產融資占比高、貸款質量波動大的銀行業金融機構，以及房地產信托業務增量較大、占比較高的信托公司，但對房地產信托的影響有限。由于房地產信托產品的收益率相對較高，依然保持著更高的資金吸引力；2017年及2018年投向房地產領域的信托資金規模分別為22828億元、26873億元，同比增長59.69%、17.72%。
2019年，銀監會《關于開展“鞏固治亂象成果促進合規建設”工作的通知》（銀保監發[2019]23號，以下簡稱“銀保監會23號文”）中提出，信托公司向房企違規融資的途徑主要有：向“四證”不全、開發商或其控股股東資質不達標、資本金未足額到位的房地產開發項目直接提供融資，或通過股權投資+股東借款、股權投資+債權認購劣后、應收賬款、特定資產收益權等方式變相提供融資；直接或變相為房地產企業繳交土地出讓價款提供融資，直接或變相為房地產企業發放流動資金貸款，進一步規范信托公司對房企融資的模式；2019年7月，銀保監會約談房地產信托體量大的信托公司，并對部分信托公司進行窗口指導，進行余額管控。2019年第三季度起，流向房地產領域的信托資金規模較一二季度減少，全年規模增長趨于停滯。
目前，銀保監會對于信托機構資金流向地產行業一直保持嚴監管態度，房企通過信托機構融資的難度進一步加大。
2013年，國家外匯管理局發布《外債登記管理辦法》對外債登記管理流程進行了簡化，14年中資美元債發行放量；2015年國家發改委發布《關于推進企業發行外債備案登記制管理改革的通知》取消企業發行外債的額度審批，實行備案登記制管理，但由于境內公司債發行主體擴容，地產企業境外融資的意愿受到影響，中資美元債發行規模反而小幅下行；2017年國家外匯管理局允許內保外貸項下資金調回境內使用，疊加境內融資成本上行，發行量呈現爆發式增長，當年發行規模達567.11億美元，較2016年增加243%；2018年4月以來，出于控制外債風險的考慮，發改委發布《關于完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知》，房地產企業在境外發債主要用于償還到期債務，限制房地產企業外債資金投資境內外房地產項目、補充運營資金等。
2019年下半年，發改委發布的《關于對房地產企業發行外債申請備案登記有關要求的通知》中要求房企發行外債只能用于置換未來一年內到期的中長期境外債務。截止目前，地產境外債存量規模共2186.19億美元，房企境外債發行以美元債為主，另外有少量歐元、港幣等。
[1]截止2020年4月27日。
總結從房地產開發各階段的融資渠道來看，在前期拿地階段，由于未滿足“四三二”要求，僅能通過自有資金、非標等方式融資，19年銀保監會23號文限制房企通過信托公司進行前融的渠道，房企在拿地階段的融資方式進一步收窄；在地產開發建設階段，可以通過開發貸、并購貸、非標、供應鏈ABS、信用債等方式進行融資；銷售運營階段，房企可以發行信用債、ABS提高資金周轉效率，境外債融資渠道目前僅能置換一年內到期的中長期境外債務。
